引言：

当前俄乌和谈进程已进入关键阶段，地缘政治博弈模型显示双方实质性停火协议达成的概率显著上升。回溯2022年2月冲突爆发至2025年3月的完整周期，国际大宗商品市场呈现出典型的“地缘冲击-供需错配-贸易流重构”演进路径：冲突初期黑海航运受阻引发的供应链断裂导致原油贸易量锐减，推动布伦特原油价格在地缘风险溢价驱动下冲高至历史峰值；随着冲突双方能源出口策略调整及第三方市场介入，全球大宗商品贸易通道逐步重建，价格中枢在供应修复与需求端结构性变化中回归理性区间。

图表：原油期货主力合约近期波动情况

一、俄乌冲突加剧了俄罗斯油气行业的战略调整与风险敞口

俄乌矛盾后，西方制裁限制了俄罗斯获取先进开采技术的渠道，尤其是针对难开采储量所需的水力压裂、深井钻探等核心技术，导致其技术依赖度上升，开发成本与周期面临压力。同时，国际能源企业退出俄罗斯市场后，本土公司需承担更大开发压力，但资金与技术缺口可能延缓“东方石油”等大型项目的推进效率，影响长期产能释放。

俄罗斯难开采油气储量占石油总量52%，传统储量占48%，但传统储量的开采量占总开采量68%。俄罗斯在世界石油储量排名第8位，储量为80亿桶。2022 年，俄罗斯经济专属区内的石油储量，按当时开采速度，经济可采储量够开采 33 年，技术可采储量够开采39年。不同年份不同部门对俄罗斯石油可开采年限评估有所差异。俄罗斯石油产区分布不均，探明储量主要集中在西西伯利亚、乌拉尔、伏尔加地区、欧洲北部，此外在鞑靼斯坦、萨哈林等地也有不同规模开采。2024年俄罗斯石油开采量为5160万吨，出口量达2.4亿吨。副总理亚历山大・诺瓦克预计，到2050年，俄罗斯难开采石油储量的开采比例可能从30%提高到70%。

图表：俄罗斯石油开采重点项目

二、俄乌冲突对俄罗斯原油产量的直接影响

俄乌冲突及制裁使俄罗斯原油产量经历“暴跌-部分恢复-长期受限”的过程。尽管通过调整出口策略实现产量回升，但技术依赖、供应链断裂及投资不足等问题持续制约其产能。未来若制裁未解除，俄油产量可能维持在1050万桶/天左右，较冲突前减少约7%，呈现低波动、弱增长的态势。

根据路透和EIA数据，俄乌冲突前（2021年10月至2022年2月），其产量呈现稳定增长态势，从1112万桶/天升至1133万桶/天。冲突爆发后（2022年3月起），产量短期内剧烈波动，2022年4月骤降至1032万桶/天，跌幅达97万桶/天，随后逐步恢复至2022年底的1109万桶/天，接近冲突前水平。但长期来看，2023年后产量中枢下移，2024年波动于1032万至1091万桶/天，2025年预测值回升至1069万桶/天，仍低于冲突前峰值。

西方制裁对俄罗斯原油生产的影响主要体现在三方面：一是技术封锁与投资限制，如欧盟禁止向俄能源部门出口关键设备，阻碍新油田开发；二是价格上限与市场转移，俄油被迫以折扣价出口亚洲，依赖高成本影子船队运输，压缩利润空间；三是国际能源企业退出导致技术合作中断，叠加资本外流，削弱其长期产能增长潜力。这些因素共同导致俄罗斯原油生产虽短期恢复，但长期难以突破冲突前水平。

三、俄乌问题对俄罗斯原油出口的结构性影响

俄乌冲突前，俄罗斯原油出口长期依赖欧洲市场。2018-2021年，EMEA（欧洲、中东、非洲）地区月均进口量达650-1000万吨，占出口总量的60%-75%，其中欧洲通过管道和波罗的海港口（如乌拉尔原油）成为核心买家。亚洲市场虽稳步增长，进口量从350万吨增至440万吨/月（占比25%-35%），但印度占比不足2%。美洲市场则始终边缘化，月进口量低于100万吨（占比不足5%）。

俄乌冲突后俄罗斯原油出口格局发生根本性重构，俄乌冲突引发欧洲制裁，导致EMEA进口量断崖式下跌，从2022年1月的1027.9万吨降至2023年的200-350万吨/月（仅为冲突前30%-40%）。与此同时，亚洲市场迅速填补缺口：中国月均进口量增至1070万吨（占比43.6%），印度从2021年占比2%飙升至33.4%，两国合计贡献77%的俄油出口。美洲进口自2022年5月起基本归零。尽管市场重构，俄罗斯通过打折销售（如印度采购乌拉尔原油价差达30-35美元/桶）维持出口总量，2024年海运量较冲突前增长15%。这一转变导致海运平均运输距离从黑海-欧洲的3000海里激增至远东-印度/中国的7000海里，推高吨海里需求约18亿吨海里/日。为规避制裁，俄罗斯组建了以阿芙拉型和苏伊士型油轮为主的“影子舰队”，通过阿联酋、加蓬等第三方嵌套所有权，并利用北极航线突破运输瓶颈。

可以看出，西方对俄罗斯的制裁加速俄罗斯原油出口“东移”，形成以中印为核心的亚洲市场依赖。中国通过中俄管道（年输油3000万吨）和科兹米诺港海运（年出口3500万吨）稳定进口ESPO原油，印度则依托“影子船队”低成本采购乌拉尔原油。2024年数据显示，亚洲进口量维持高位（如1-5月中国同比增41%、印度增1982%），但部分月份环比回落（如2024年12月降至996.8万吨）

四、从宏观视角下审视俄乌问题缓和后原油市场供需重构的演进

地缘政治风险溢价的消退可能短期内压制油价，但结构性供需矛盾仍主导长期趋势。冲突结束后，若俄罗斯原油出口恢复，加上OPEC+的逐步退出减产计划，全球供应增加或对油价形成下行压力，但美国对伊朗、委内瑞拉的制裁政策将抵消部分供应增量。需求端则面临双重不确定性：一方面，欧洲8000亿欧元防务投入可能拉动工业能源消耗，乌克兰重建亦将增加区域性需求；另一方面，全球经济增速放缓、贸易保护主义抬头，如特朗普威胁对多国加征关税，或抑制整体需求。此外，美俄资源贸易合作的潜在突破可能改变供应链结构，例如美国增加进口俄罗斯金属和机械设备，但受制于俄开采技术瓶颈，实际影响有限。

冲突结束后的谈判筹码——如俄罗斯矿产资源出口协议、乌克兰粮食贸易通道重建——可能成为新一轮资本博弈的焦点。美国或利用资源贸易协议强化对欧能源控制，而俄罗斯可能将能源合作作为换取制裁解除的条件，这种“政经捆绑”模式将加深大国间的非对称依赖关系。同时，乌克兰战后重建的资金来源、欧盟单一市场准入等议题，可能引发美欧在产业补贴、技术标准等领域的规则之争，进一步加剧跨大西洋伙伴关系的裂痕。

五、俄乌问题缓和后布伦特和ESPO价差如何变化？

俄乌矛盾结束后，布伦特原油期货与俄罗斯ESPO原油的价差变化将主要受供需结构调整、地缘政治缓和及贸易流向变化的综合影响。从供应端看，若冲突结束且西方对俄制裁逐步解除，俄罗斯原油产能释放将成为关键变量。根据市场机构预测，俄罗斯可能恢复50万至100万桶/日的出口量，叠加OPEC+若如期增产，全球原油供应过剩压力将显著增加，推动布伦特原油价格中枢下移。而ESPO作为俄罗斯面向亚太市场的主要出口品种，其贴水幅度可能经历阶段性波动：短期内，俄罗斯为快速消化库存或扩大亚洲市场份额，可能主动降低ESPO贴水以提升竞争力；但从中长期看，随着全球供应链修复及欧洲能源进口多元化推进，ESPO的区域性供需矛盾可能缓解，其贴水或逐步向历史均值回归。

图表：涉及俄乌地区的能源商品年均价格同比变化趋势

从需求端分析，俄乌冲突结束后全球经济复苏预期增强，原油需求或边际改善，但能源转型背景下，长期需求增速受限。布伦特原油作为全球基准，其价格更易受宏观经济波动及美元汇率影响，而ESPO 价格则更多反映亚太地区炼厂需求变化。若欧洲能源进口转向中东或非洲轻质原油，可能推高布伦特相对 ESPO 的溢价；反之，若俄罗斯通过折扣策略巩固亚洲市场份额，ESPO 贴水收窄将拉近与布伦特的价差。

此外，地缘政治风险溢价的消退也将影响价差结构。冲突期间，布伦特原油因包含欧洲能源危机溢价而显著高于ESPO；和平协议达成后，这一溢价将逐步出清，导致两者价差向基本面主导的常态化水平收敛。但需注意，若俄美关系未能完全解冻，如卢布未恢复 SWIFT 系统接入，俄罗斯对欧洲的出口仍存在障碍，ESPO 在亚洲市场的供应压力或持续存在，进而抑制其贴水收窄空间。综合来看，短期内布伦特与 ESPO 价差可能因供应过剩而扩大，但中长期随着贸易格局重构及需求复苏，价差或呈现震荡收窄趋势，最终取决于全球能源再平衡的节奏与政策干预力度。

免责声明：本报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。本报告的最终所有权归报告的来源机构所有，客户在接收到本报告后，应遵循报告来源机构对报告的版权规定，不得刊载或转发。